2025年9月30日，中国证券投资基金业协会（“基金业协会”）发布《私募基金登记备案动态（第四期）》（中基协字〔2025〕309号，“《第四期动态》”），针对私募基金管理人（“管理人”）与执行事务合伙人（“执伙”）分离的情况下，通过案例解析提出了更加细化的关注要点和监管要求，引起行业的关注与讨论。

本文结合相关规定及笔者实务经验，就管理人与执行事务合伙人分离模式下的监管要求及注意事项进行分析，谨供读者参考。

一、管理人与执行事务合伙人分离的背景和原因

从商业与合规监管等角度，管理人与执行事务合伙人（或者普通合伙人）分离的背景和原因包括但不限于：

（一）风险规避因素。基于普通合伙人需对合伙企业的债务承担连带责任的风险因素，为避免管理人承担连带责任进而影响其持续运营能力和破坏其商业声誉，通过分离模式以达到管理人规避前述风险的效果。

（二）财务或税务因素。管理人将专门的投资持股平台等主体设置为基金的普通合伙人或执行事务合伙人，以达到特定的财务或税务目标。

（三）关联方或外部方因素。管理人的控股股东或实际控制人等关联方或者外部第三方直接或间接参与基金的运作和管理，并分享基金投资获得的收益。

二、管理人与执行事务合伙人分离模式下的监管要求

在管理人与执行事务合伙人为同一主体，且不存在其他执行事务合伙人的模式下，此时管理人与执行事务合伙人为同一主体，其权利义务无需也无必要进行区分。在实操层面，在合伙协议中将其权利义务约定清楚即可，可无需另行签署委托管理协议。

但在管理人与执行事务合伙人分离，或者存在两名以上执行事务合伙人的模式下，执行事务合伙人与管理人之间以及执行事务合伙人之间的权责利安排不仅对于基金及投资者利益影响重大，而且对于私募基金行业的规范发展影响重大。

《第四期动态》提到，为防止私募基金出现风险时，执行事务合伙人与管理人相互推诿，损害投资者权益，《私募投资基金登记备案办法》（中基协发〔2023〕5号，“《登记备案办法》”）规定管理人设立合伙型基金，应当担任执行事务合伙人；不担任合伙人的，应当与其中一名执行事务合伙人存在控制关系或者受同一控股股东、实际控制人控制。据此，对管理人与执行事务合伙人分离的情形进行相应规制的目的在于防止私募基金出现风险时，执行事务合伙人与管理人相互推诿，损害投资者权益。而在实操层面，在某种程度上，管理人与非管理人的执行事务合伙人在权责利约定及履约方面确实存在边界模糊的问题，导致基金投资运作过程中存在相互“扯皮”、推卸责任的情况，进而直接或间接损害投资者的利益。

《登记备案办法》第三十四条规定：“私募基金管理人设立合伙型基金，应当担任执行事务合伙人，或者与执行事务合伙人存在控制关系或者受同一控股股东、实际控制人控制，不得通过委托其他私募基金管理人等方式规避本办法关于私募基金管理人的相关规定。”据此，原则上，管理人应担任合伙型基金的执行事务合伙人，图示如下： 

 

（模式一：单一执伙且管理人担任GP及执伙）

 

（模式二：两名以上执伙且管理人担任GP及执伙）

如管理人不担任执行事务合伙人，应当与执行事务合伙人存在控制关系（存在两名以上执行事务合伙人的情况下，则管理人需与其中一名执行事务合伙人存在控制关系即可）或者受同一控股股东、实际控制人控制，图示如下：

 

（模式三：单一执伙、管理人与执伙存在控制关系）

 

（模式四：单一执伙、管理人与执伙受同一控股股东或实际控制人控制）

 

（模式五：两名以上执伙、管理人与其中一名执伙存在控制关系）

 

（模式六：两名以上执伙、管理人与其中一名执伙受同一控股股东或实际控制人控制）

对于控制关系的认定，《登记备案办法》及配套指引对此并未具体明确。而《第四期动态》提到，原则上执行事务合伙人为公司制企业的，管理人持股比例应当高于50%；执行事务合伙人为合伙制企业的，管理人应当担任执行事务合伙人。这里的控制关系是按管理人对合伙型基金的执行事务合伙人的单向控制进行认定，而未明确反向控制是否认可，也即《第四期动态》对控制关系的认定作了限缩解释。但笔者理解，前述认定方式应该作为原则性要求理解，不应作为唯一认定的标准。根据《私募基金管理人登记指引第2号——股东、合伙人、实际控制人》（中基协发〔2023〕7号，“《登记指引第2号》”）第十一条、第十二条对于合伙型与公司型管理人的实际控制人认定规定了相应标准，我们理解，前述标准应当也可以作为“控制”的认定标准，包括如下：

1.管理人与执行事务合伙人之间存在持股50%以上；

2.通过一致行动协议实际行使半数以上表决权进而达到控制的地位；

3.通过行使表决权能够决定董事会半数以上成员当选的或者能够决定执行董事当选，进而达到控制的地位；

4.一方作为另一方（合伙企业型）的执行事务合伙人或者控制该执行事务合伙人的主体。

三、管理人与执行事务合伙人分离模式下的权利义务分配及考量

在管理人与执行事务合伙人分离模式下，必然涉及管理人与执行事务合伙人的权利义务分配的问题，这也是合伙协议及委托管理协议等法律文件起草及审查过程中的工作重点，而两者的权利义务分配则同时受合伙企业及私募基金监管规则体系的双重约束。

根据《合伙企业法》《私募投资基金监督管理条例》（国务院令第762号，“《私募条例》”）、《私募投资基金监督管理暂行办法》（证监会令第105号，“《私募办法》”）、《关于加强私募投资基金监管的若干规定》（证监会公告〔2020〕71号，“《加强私募规定》”）、《证券期货投资者适当性管理办法》《登记备案办法》《私募投资基金募集行为管理办法》《私募投资基金信息披露管理办法》等相关规定，归纳两者的权利义务分配如下：

在满足监管要求的前提下，管理人与执行事务合伙人在基金及项目层面的具体分工及责任分配等根据各自的参与度及角色分工进行相应约定，应尽量达到分工明确、边界清晰、权责利分配相对公平合理的效果。

四、管理人与执行事务合伙人分离模式下的管理报酬和收益分配关注要点

在管理人与执行事务合伙人分离模式下，因为存在两个以上主体参与对合伙型基金的投资运作及管理，必然涉及管理报酬及收益分配的问题。

《合伙企业法》第六十七条规定，执行事务合伙人可以要求在合伙协议中确定执行事务的报酬及报酬提取方式。《私募投资基金备案指引第2号——私募股权、创业投资基金》（“《备案指引第2号》”）第十八条规定：“基金合同应当约定私募股权基金各项费用的计费标准、计费时点、计提方式、计提频率等相关事项。从私募股权基金财产中支出的费用应当与基金运营、服务直接相关，不得支出与基金运作无关的费用。”第十九条规定：“私募基金管理人应当设置合理的管理费。私募基金管理人不收取管理费或者管理费明显低于管理基金成本的，应当具有合理性，并在提请办理备案时提供相关说明。私募基金管理人以外的其他主体不得收取管理费。私募基金管理人不得通过约定管理费返还等方式，变相向投资者提供保本保收益安排。”第二十条规定：“私募股权基金的业绩报酬计提应当清晰、合理，与基金实际表现相挂钩，不得采取在特定基准线以上100%计提等类似存款计息的计提方式。”

据此，关于管理报酬和收益分配，相关法律法规及自律规则并未规定明确的标准，原则上尊重行业惯例和商业安排，属于意思自治的范畴。实务中，常见的管理报酬比例为1%—2%/年，业绩报酬计提比例为20%，而非管理人的执行事务合伙人通常是在前述比例中提取一定比例作为执行事务合伙费或业绩报酬，有同等比例的，也有不同等比例的。

但基金业协会在基金备案审核过程中会通过管理报酬和收益分配的具体安排进而关注管理人是否存在让渡管理权限的通道行为。因为从通常理解，根据权责利一致的原则，管理人与执行事务合伙人在基金和项目层面的责任义务与报酬收益是相对等的。

《私募条例》第二十七条第一款规定，私募基金管理人不得将投资管理职责委托他人行使。《登记备案办法》第三十条第一款规定，私募基金管理人应当按照诚实信用、勤勉尽责的原则切实履行受托管理职责，不得将投资管理职责委托他人行使，且私募基金的管理人不得超过一家。《备案指引第2号》第十一条第一款规定，私募基金管理人不得将资金募集、投资管理等职责委托他人行使，变相开展多管理人或者通道业务。据此，通过报酬收益安排，可以判断是否存在转让委托管理权限的“通道”行为。《第四期动态》强调，特殊情况下基金设置两个普通合伙人结构的，费用收取比例应当与职责划分相匹配，协会将重点关注两个普通合伙人职责划分、费用收取比例，压实私募基金管理人职责。因此，监管层面重点关注管理人应当切实履行投资管理职能，不应开展实质转移投资管理职能的通道业务。

《第四期动态》披露的案例一提到，管理人A提交合伙型私募股权基金备案申请，根据基金合同约定私募股权基金设置两个执行事务合伙人，分别为管理人A以及机构B，其中机构B负责办理工商登记、处理合伙企业涉税事项等，并与管理人A共同负责筛选、尽调投资项目和投后管理；管理人A收取管理费1%，机构B收取执行合伙事务报酬2%；超额收益方面，管理人A收取5%，机构B收取15%，剩余80%按出资比例分配给有限合伙人。基金业协会认为，该基金的管理人与执行事务合伙人职责分工不清、收费不合理，未切实履行受托管理职责，具体为：一是私募基金管理人和执行事务合伙人职责边界不清。投资管理职责属于私募基金管理人履职范畴，机构B作为非管理人的执行事务合伙人，不得行使投资管理职责，变相开展通道或多管理人业务。二是私募基金管理人和执行事务合伙人费用收取不合理。按照名实相符和权责统一的要求，私募基金管理人是基金募投管退全流程的主导角色，费用收取应与其职责相匹配，机构B收费标准高于管理人A不具备合理性。

值得注意的是，该案例披露的背景为该基金存在两个执行事务合伙人，分别为管理人A和机构B，未披露A和B之间是否存在控制等关联关系。笔者理解，在管理人与其他执行事务合伙人之间不存在控制等关联关系的情况下，前述安排存在通道的嫌疑，但如果管理人与其他执行事务合伙人之间存在控制等关联关系的，设置非对等的分配比例仍具有一定商业合理性。

五、风险防范建议

如上所述，针对管理人与执行事务合伙人分离的模式，从基金备案、规范运作及风险防范等角度，建议采取如下措施：

（一）应具体明确管理人与执行事务合伙人之间的权利义务安排，其中针对管理人的专属职责及义务应明确由管理人承担，避免被认定为转让委托管理的“通道”业务，避免合规风险。

（二）在合伙协议等法律文件中增加协商机制条款，即在协议中明确针对权利义务约定不清晰、职责不明确的情况，给予管理人与执行事务合伙人以协商确定机制，或者交由合伙人会议等决策机构对其权利义务进行调整确认，最大限度避免分歧及争议，保证履约的稳定性及可持续性。

（三）在基金具体运作管理过程中，管理人与执行事务合伙人应友好配合，以维护全体合伙人最大利益的原则行事。